La inflación nos da un respiro

Hoy hemos conocido el dato adelantado de inflación del mes de octubre, el denominado Índice de Precios de Consumo Armonizado (IPCA) publicado por el Instituto Nacional de Estadística (INE). El dato ha situado la inflación interanual en el 3,6%, lo que significa una caída de un punto porcentual en relación a la inflación del mes de septiembre.

El IPCA se calcula mediante la misma metodología para todos los países de la Unión Europea y es la misma con la que se calcula el IPC, estribando la diferencia en que para los datos no disponibles se utilizan estimaciones. Los datos definitivos se conocerán el 12 de noviembre al igual que el valor del IPC.

La inflación es uno de los indicadores claves que sirven a los economistas para medir la salud de una economía, de hecho podemos afirmar que una inflación desbordada, esto es una hiperinflación, definida por Phillip D. Cagan como un crecimiento de los precios del 100% durante tres años o superior al 50% al mes, significa que el paciente ha sufrido un colapso y es necesario modificar sus constantes o la situación empeorará.

El impacto de la inflación sobre el bienestar de los individuos es asimismo muy significativo, siendo considerada como el impuesto de los pobres, porque son estos, los que tienen menos herramientas para zafarse de sus efectos adversos, y en especial aquellas personas cuyas fuentes de renta son cantidades monetarias fijas. Además impacta de forma negativa en la asignación de recursos y la eficiencia de la economía.

El economista Arthur M. Okun evidenció los efectos negativos que supone la inflación para los individuos de una economía, desarrollando un indicador llamado misery index o índice de miseria, calculado como la suma de la tasa de paro y la tasa de inflación, ya que estás son las dos variables económicas que están más relacionadas con el bienestar de los ciudadanos. La economía española presenta el índice de miseria más elevado de la UE, alcanzando un valor de 11,3+3,6=14,9.

La inflación subyacente, es decir, aquella que excluye los componentes de precios más volátiles, el precio del petróleo y los alimentos no elaborados, se situó en septiembre en el 3,4%, actualmente la disimilitud entre la subyacente y la general es prácticamente cero, lo que apoya la tesis de que la bajada de la inflación es motivada en gran medida por la caída del precio del crudo y de las materias primas, el otro elemento que está tirando de la inflación hacia abajo es la atonía en la demanda agredada, consecuencia de la actual crisis. El incremento del precio de petróleo y de los alimentos ya se estaba filtrando peligrosamente en la subyacente, ya que esta mide la inflación de medio y largo plazo.

Hay que destacar que desde 1999, por la entrada en la Unión Económica y Monetaria (UEM), las autoridades españolas han perdido el instrumento de la política monetaria y bancaria, por lo que ya no es posible recurrir a las seculares depreciaciones con las que, a costa de empobrecernos relativamente recuperábamos la competitividad perdida por el incremento de los precios más acusado en España en relación al de sus socios comerciales. Lo que nos ha llevado a registrar el déficit por cuenta corriente más elevado de entre los países ricos en relación al PIB, situándolo en mas de un 10%.

La inflación de la UEM en octubre no la conocemos todavía, probablemente dada la mayor dependencia relativa de la importación de energía de España, un 80% de la consumida es importada, y dado los menores impuestos con que están gravados los carburantes, que hace que su precio sea más sensible a las oscilaciones en el precio del crudo, el diferencial se haya reducido algo, no obstante el problema de fondo no es de inflación general sino de inflación subyacente, por lo que las medidas a tomar suponen reformas estructurales de largo plazo.

Como conclusión podemos afirmar que la caída en la inflación es una buena noticia, pero el problema de inflación diferencial que es el realmente importante en el marco actual no se ve afectado en su tendencia por una caída en el precio del petróleo y las materias primas.

Explicando la crisis en clave de humor

Este video nos presenta una explicación de la aciaga situación en los mercados internacionales en clave de humor. Expone muchos de los elementos clave de forma clara y diáfana, no obstante para tener una visión holística de lo que ha pasado hay que tener en consideración los siguientes elementos:

En la actualidad se piensa que los responsables del actual colapso del sistema financiero no son únicamente las entidades financieras guiadas en su afán por incrementar los beneficios a cualquier precio, en el video se las presenta como las únicas culpables, no obstante los agentes económicos en cuyas acciones ya sea por acción u omisión tiene su origen la actual situación son:

-Las entidades financieras, mediante asunciones de riesgos muy elevadas, al conceder prestamos a personas no solventes y por valor superior al bien inmueble hipotecado. También por la creación de innovaciones en los productos financieros, mediante la emisión de activos cuyo respaldo o subyacente eran los prestamos basura, el empaquetamiento de estos junto con otros solventes y la venta a otras entidades financieras, lo que disemino el problema al conjunto del sistema financiero internacional, generando una perdida de confianza entre las propias entidades financieras y cortocircuitando el mercado interbancario.

-La Reserva Federal con Alan Greenspan a la cabeza, el cual con las continuas inyecciones de liquidez y los tipos de intervención en niveles históricamente reducidos, echo leña al fuego de los precios de los inmuebles, ya que para los compradores era fácil acceder al crédito abundante y barato, y dada la poca rentabilidad de la renta fija los inversores y especuladores pusieron sus miras en los mercados bursátiles y en especial (dado la crisis espectacular de las .com en el 2001) en los mercados inmobiliarios.

-Las autoridades monetarias por adoptar una política a la Friedman de no intervención en los mercados financieros, pensando que el funcionamiento de los mismos es eficiente y la intervención sería perjudicial. Esta falta de regulación con la existencia de productos derivados de derivados de derivados… que ni las propias entidades financieras comprendían, en los cuales habían en un porcentaje indeterminado de activos de individuos insolventes, los llamados activos tóxicos, los que al desmoronarse el precio del subyacente, es decir, los precios de los inmuebles, han hecho que la valoración de los mismos se hunda y se genere desconfianza a nivel global, ya que no se sabe ni quien los tiene, ni donde están, ni como son….

-Las agencias de valoración o rating, siendo las principales Standard and Poor´s (S&P), Moody´s y Fitch Ratings, con elevadas valoraciones de Lehman Brothers, AIG, Fannie Mae y Freddie Mac días antes de quebrar.

-Los propios individuos, actuando con exceso y endeudándose por encima de sus posibilidades. Esta situación evoca a los felices años veinte, un periodo de complacencia, abundancia, visión cortoplacista.

El grado de responsabilidad de cada uno de los colectivos señalados es muy diferente, pero esto será algo que comentaremos en futuros posts

¿Cuándo invertir en bolsa?

Actualmente las posibilidades de obtener rentabilidad de los ahorros está bastante limitada, los precios de las viviendas cayendo a tasas superiores a un dígito, la bolsa con una perdida en el último año de un 50%. Las alternativas por las que se decantan los ahorradores se encuentran en la renta fija, dentro de esta aunque la rentabilidad de las Letras del Tesoro está repuntando y quizás lo haga algo más dado la enorme cuantía que se va a emitir para financiar los planes de rescate, los mayores intereses son los obtenidos mediante la inversión en cuentas de ahorro, con TAE’s superiores al 5% anual.

Hoy Trichet nos ha confirmado lo que todos ya sabíamos, que el Banco Central Europeo va ha bajar los tipos de interés, la fecha será el 6 de diciembre, con una bajada de probablemente cincuenta puntos básicos. También hoy el EURIBOR ha bajado del 5% por primera vez desde marzo, todo esto significa que la remuneración de los ahorros se va a ir reduciendo en las sucesivas semanas y meses. No obstante hay que recordar que la variable relevante a la hora de determinar la remuneración o coste del dinero no es el tipo de interés nominal, que es del que nos informan las entidades financieras y el Estado, sino el tipo de interés real, el cual se obtiene restando del tipo de interés nominal la tasa de inflación.

Con una inflación interanual situada en el 4,5% y los productos de renta fija que más rentabilidad generan (las cuentas de ahorro) con TAE’s no muy superiores al 5%, el tipo de interés real no llega al punto porcentual. La evolución futura del tipo de interés real de la renta fija quizás se reduzca en el futuro, todo dependerá de que baja más si los tipos de interés nominales o la tasa de inflación, los primeros se reducirán por la política expansiva del BCE y la segunda por la caída en el precio del petróleo, materias primas y por la reducción de la demanda agregada como consecuencia de la crisis económica. En el caso español, dado las rigideces a la baja de los precios y el secular diferencial de la inflación en relación a los precios de la eurozona, ante una previsible y significativa reducción de los tipos de interés, el tipo real terminará cayendo.

Por todo ello, aquellos que tienen la suerte en estos momentos de vacas flacas de tener unos fondos disponibles para el ahorro, están pensando cuando repuntará la renta variable para aventurarse a entrar en el mercado bursátil. Es vox populi que la bolsa precede las subidas de la economía real, adelantándose uno o dos trimestres, por lo tanto si queremos saber cuando comenzara la senda alcista del IBEX, lo “único” que hay que hacer es predecir cuando se producirá la recuperación económica y restarle a esa fecha uno o dos trimestres. El problema es que al estimar la evolución futura de las magnitudes económicas la probabilidad de equivocarse es muy elevada.

Según el Gobierno la recuperación se producirá a finales del 2009, según otras predicciones más agoreras la recuperación será en forma de L, por lo que podríamos estar antes una crisis a la japonesa de los años 90 o a la latinoamericana de los 80, situándose la economía española en el albor de su década perdida. El último que ha sacado la bola de cristal ha sido Morgan Standey, estimando que el incremento en los beneficios corporativos se producirá a finales del 2009, y por lo tanto la recuperación de la bolsa la observaremos para mediados de 2009. Asimismo estiman una caída en el beneficio de las empresas del 45%

En mi opinión las estimaciones de una recuperación para finales del 2009 son algo optimistas. En el caso de España hay que recordar las especificidades de la economía, con un modelo de crecimiento de los últimos años basado en la construcción, problemas endémicos de inflación, competitividad y déficit por cuenta corriente, por lo que la recuperación será más costosa que en la mayoría de países.

Por lo tanto el rebote de la bolsa difícilmente lo veremos antes de finales del 2009, y quizás después, así que a las afortunadas unidades de gasto con superávit, esto es, a los ahorradores no les queda más que esperar pacientemente a que la situación mejore.

Los presupuestos de la crisis

La política económica implementada por un gobierno la podemos dividir en la regulación, entendida como el conjunto de normas y leyes que tienen por objeto establecer el marco general en el que operarán los agentes económicos, y la presupuestaria, cuya plasmación se encuentra en los presupuestos y su carácter diferenciador respecto a la actividad regulatoria es que el vehículo para llevarla a cabo no son las normativas, reglamentos o leyes, sino la utilización de recursos económicos.

Para valorar la bondad de los presupuestos actuales hay que tener en cuenta la situación de la coyuntura actual, en una etapa del ciclo recesiva se activan de forma automática los estabilizadores automáticos, haciendo que caiga la recaudación por impuestos, al reducirse el consumo, los beneficios y la renta disponible. Adicionalmente el estado puede utilizar la política discrecional aumentando el gasto público y reduciendo los impuestos.

Los presupuestos constan de dos partes claramente diferenciadas, por un lado se encuentran las partidas representativas de los gastos que como máximo podrá efectuar el Sector Público y por otra la previsión de los ingresos que se espera obtener por las recaudaciones de impuestos.

El elemento central para determinar el importe de los ingresos impositivos se encuentra en el nivel de actividad económica, a mayor nivel de actividad mayor será la recaudación, ya que las familias consumirán más y por tanto se generarán más ingresos por IVA, las empresas obtendrán más beneficios con los que se incrementaran los ingresos del impuesto de sociedades y las familias aumentarán su renta disponible reflejándose en un incremento en la recaudación por el Impuesto de la Renta.

Lo primero que hay que destacar es lo inverosímil de las predicciones, el dato de crecimiento económico para 2009 se sitúa en el 1%, lo que contrasta con la ultima previsión de FUNCAS que lo sitúa en un -0.5%, o la predicción del FMI en su informe de octubre que augura un crecimiento negativo del 0.2%. Dado que el valor del crecimiento del PIB es la variable básica sobre la que se establecen las predicciones de recaudación de los impuestos de la economía, e importantes partidas de gasto como los pagos por prestaciones por desempleo, las cuantías de todos estos conceptos tampoco serán las correctas.

Como queda evidenciado en la ley de Okun, hay una estrecha relación entre el crecimiento del PIB y el del desempleo, para el caso de España se estima que por cada 0,7 puntos porcenuales de incremento en la tasa de paro el PIB real cae un 1%, de ahí que las predicciones en relación a la tasa de desempleo difieran asimismo de forma ostensible, el FMI estima una tasa de paro para finales del 2009 de casi el 15%, mientras que el dato utilizado en los presupuestos se queda únicamente en el 12,4%. Las disimilitudes son muy ostensibles, ya que para una población activa como la española de unos 20 millones, cada punto porcentual supone 200.000 parados adicionales, por lo que la diferencia entre los vaticinios del FMI y del Gobierno es de unos 500.000 desempleados.

De lo comentado anteriormente se deduce que el déficit explicitado en los presupuestos del 1,5% se superará ampliamente, tanto por los menores ingresos impositivos, como por los mayores gastos, en especial los relativos a las mayores prestaciones por desempleo. A lo que hay que sumarle los gastos derivados de los planes de apoyo al sector financiero.

Para valorar la bondad del presupuesto en relación a la situación coyuntural, hay que recordar que desde la economía neoclásica, se afirma que el estado debe intervenir cuando el mercado falla, una de las causas que son catalogadas como fallo son las oscilaciones de la producción agregada en torno a su nivel potencial, lo que crea las expansiones y recesiones recurrentes. En la actualidad y dado que hemos perdido el recurso a la política monetaria, el instrumento que nos queda es la política fiscal, es decir se debería incrementar el gasto público y/o reducir los impuestos. Como hemos comentado aunque el estado no actué discrecionalmente debido a los estabilizadores automáticos los gastos aumentaran y los ingresos se reducirán. De hecho los ingresos presupuestados caen un 7%, mientras que los gastos se incrementan en un 3%.

No obstante hay que añadir que la visión de la macroeconomía no es monolítica, existiendo dos corrientes principales, la primera; los nuevos clásicos afirman que el mercado funciona razonablemente y la intervención del gobierno es perjudicial, por otra parte están los nuevos keynesianos, manteniendo la posición inversa. Los últimos acontecimientos con el descalabro del sistema financiero internacional, refuerzan la posición de los nuevos keynesianos, y desde estas posiciones valorarían un presupuesto muy contenido, mientras que la conclusión sería la contraria para los acólitos de la nueva economía clásica.

Desde estas líneas pensamos que el énfasis hay que ponerlo no sólo en las políticas de demanda, sino, y en especial en las políticas de oferta, flexibilizando el funcionamiento de los mercados de bienes y servicios, el de la energía, telecomunicaciones, transporte, incrementando las inversiones en I+D+i, y perfilando la necesaria reforma del mercado laboral.

La bolsa ¿es posible entenderla?

En estos últimos meses y en especial semanas, nos hemos acostumbrado a que las noticias con que abren los telediarios y las portadas de los periódicos, y no me estoy refiriendo en exclusiva a los económicos, sea la nueva subida o bajada histórica del IBEX-35.

Actualmente estamos en una clara fase bajista del ciclo, acompañada de una elevadísima volatilidad, la pregunta que nos aventuramos a responder desde estas páginas es: ¿Qué factores justifican la elevada volatilidad?, ¿Por qué en tan solo once meses el IBEX ha pasado de los 16000 puntos a los 8000 actuales?, ¿Es previsible que continúen las caídas?

Antes de pasar a responder directamente las preguntas, es necesario comprender cuales son los factores que determinan la evolución de la bolsa. En la bolsa de valores se fija el precio de cotización de las acciones, dado que los índices bursátiles están formados por diferentes acciones, su valor vendrá determinado por el precio de las que lo componen. Por tanto para entender la evolución de la bolsa debemos comprender aquellos hechos que afectan al valor de las acciones que las componen.

Una acción representa una participación en el capital de una empresa. Los accionistas las adquieren porque esperan obtener unos rendimientos, de manera que a mayor rendimiento mayor será su atractivo, su demanda y su precio o cotización.

Por tanto la siguiente pregunta lógica a responder es: ¿Cuál es el rendimiento de una acción? La rentabilidad proviene de dos fuentes; de los dividendos, es decir de los beneficios que reparte la empresa, y del incremento en el precio de la acción, el cual hace que si ésta se vende se obtengan plusvalías.

El problema es que las dos fuentes de rentabilidad son acontecimientos que se producirán en gran medida en el futuro, de hecho únicamente conoceremos los dividendos anunciados por la empresa, por tanto la rentabilidad es un valor desconocido que hay que estimar, para decidir si nos interesa invertir nuestro dinero en la empresa que estemos considerando, o en un índice genérico.

Dado que la bases objetivas sobre la que fundamentar nuestras estimaciones de beneficios no son muy sólidas (el futuro es incierto), y es necesario predecir la evolución futura de las empresas como paso previo a la decisión de invertir en una empresa o índice, una parte muy sustancial de esa predicción, se efectúa en función del pesimismo u optimismo prevaleciente en el mercado, los denominados por el gran Keynes como animal spirits.

Ahora ya estamos en condiciones de responder a las preguntas planteadas al principio de estas líneas: ¿Qué factores justifican la elevada volatilidad? , al estar inmersos en un entorno de crisis con una elevada incertidumbre, con actuaciones sorpresivas por parte de los poderes públicos (planes de rescate, concertación por parte de los bancos centrales…), y con nuevos datos económicos cada día que pasa, las expectativas sobre las rentabilidades de las empresas cambian de forma abrupta, lo que lleva a los índices a experimentar elevados vaivenes.

¿Por qué en tan solo once meses el IBEX ha pasado de los 16000 puntos a los 8000 actuales? Por el grave empeoramiento en las expectativas de beneficios de las empresas.

¿Es previsible que continúen las caídas? Lo es. Recordemos que la anterior crisis, la conocida como crisis de las .com, hizo que el IBEX pasara de los 12.000 a los 6.000 puntos, es decir una caída del 50%. Esta crisis es mucho más grave, tanto a nivel global como para España, por lo que no deberíamos extrañarnos si el índice pierde más del 50% actual.